《基(jī)金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金(jīn)基金经(jīng)理(lǐ)

　　乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容

　　上期分(fēn)享中（查看(kàn)原文），我(wǒ)们提出了5月是(shì)乱花(huā)渐欲迷人眼，一个大的背景是市场(chǎng)进入(rù)了战略相持阶段，进攻和防守(shǒu)的理由都不是非常清晰。周末中央(yāng)发布长期的(de)产业政策，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战(zhàn)略性的布局，很多投资者更喜欢(huān)战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在(zài)巴菲特(tè)的老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行，吸引了全球投资者的(de)目光，投资(zī)者总希望可以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克希(xī)尔(ěr)决策者对宏观(guān)环(huán)境的担忧，对数字(zì)技术的批判(pàn)，很多与会(huì)者收(shōu)获的可能不是(shì)清晰的思路，而(ér)是(shì)在(zài)迷宫中(zhōng)又多走了一圈。

　　一(yī)、市(shì)场(chǎng)陷入僵(jiāng)持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理(lǐ)由是根据惯例，银行保险等利好兑现后(hòu)往往是(shì)市场开始调整(zhěng)的开始。A股投资历来是有季节(jié)性(xìng)的，但这未必是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政策基调下(xià)开(kāi)始全面大反攻。我们(men)需要因时而变(biàn)，投资者需要考虑到(dào)当前(qián)的(de)市场背(bèi)景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大的(de)不同。当前市(shì)场进入(rù)战略僵持阶(jiē)段(duàn)的一个重要理(lǐ)由是(shì)除了逻辑(jí)推(tuī)演，很多重要问(wèn)题很难用清晰的事实(shí)来验(yàn)证。谨(jǐn)慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋(móu)定而后动，因此才(cái)有了上述的(de)猜测。

　　市场不耐克品牌和乔丹品牌是什么关系清楚(chǔ)的地方在(zài)哪里呢？

　　第一，从内部看，市(shì)场已经(jīng)提前交易(yì)了政策的(de)方向，而且今(jīn)年国内(nèi)的(de)政策本身也不(bù)是(shì)大开大合。新出台(tái)的政策更(gèng)多地(dì)在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储(chǔ)依然在(zài)通(tōng)胀、就业数据(jù)、金融(róng)数据(jù)和增长数据传递(dì)的混乱信(xìn)息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从(cóng)投资(zī)主线看，数字经济和中特估(gū)依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有(yǒu)未来预期的业绩改善(shàn)，但短期游戏、传(chuán)媒、中特估与(yǔ)其他板块分(fēn)化较为极致，也是不争的事(shì)实。除了(le)这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业有(yǒu)反弹，但难以成为持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩(bēng)坏的筹(chóu)码(mǎ)预期也决(jué)定了反弹的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交易行(xíng)为看，投(tóu)资者(zhě)并未形成一致预期(qī)。随着一季报的披露(lù)，市场阶段性发(fā)挥了对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业绩出(chū)现(xiàn)一定(dìng)修复和表(biǎo)现有韧性的(de)金融、中药、电力、中(zhōng)特(tè)估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好，家电此前也有一(yī)定表现。不过，随(suí)着业(yè)绩的公(gōng)布反而出现了一(yī)定的买(mǎi)预期卖(mài)现(xiàn)实的操作。当然(rán)，相(xiāng)对(duì)而言市场也(yě)有定价(jià)效率不稳定(dìng)的一面，同(tóng)样是业绩修(xiū)复或有韧性(xìng)的农林(lín)牧渔、新能(néng)源和消费板(bǎn)块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市场僵(jiāng)持的原因(yīn)：一季报(bào)显示企(qǐ)业盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期(qī)超额收(shōu)益过于显著，目前(qián)除了游戏、传媒一枝独(dú)秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性有所回调。中特估(gū)相关的基建、银行、石(shí)油、出(chū)版(bǎn)等板(bǎn)块盈利有(yǒu)支撑、估(gū)值也(yě)较低，因(yīn)此在最近市场(chǎng)调整的时(shí)候整体表现(xiàn)较(jiào)好。在这两条我们看(kàn)好的全年主(zhǔ)线(xiàn)之外，市场部分定价了一季报行情(qíng)，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股(gǔ)的盈(yíng)利还在下滑，这意味(wèi)着(zhe)短期盈利很(hěn)难撑起A股(gǔ)系统性的(de)行情。所(suǒ)以，我们看到这两(liǎng)条主线之外其(qí)他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅度都相对有限。消费的盈利(lì)有一定的修复(fù)，而市场由于(yú)前期的(de)悲(bēi)观情绪尚(shàng)未(wèi)对其定价，这(zhè)可(kě)能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局(jú)是(shì)清晰而明确的：政策关(guān)注(zhù)产业(yè)升级和(hé)人的问(wèn)题

　　近期国内(nèi)也处于一个会议(yì)密集召开的阶段，政治局会(huì)议、中央(yāng)财(cái)经委会议(yì)和(hé)国常会(huì)相继召开。决策层对于当前经济复苏动力不足(zú)、复(fù)苏势头不稳的问(wèn)题，有(yǒu)着清醒的认(rèn)识，短期(qī)的工作重点(diǎn)是恢复和扩大需(xū)求(qiú)，但同(tóng)时也明(míng)确不会再走老路(lù)——不(bù)会通过低水平的债务(wù)扩(kuò)张(zhāng)来刺激经济，而是(shì)聚(jù)焦实体经(jīng)济的产(chǎn)业(yè)升级(jí)，推(tuī)进产业智(zhì)能化(huà)、绿色化(huà)、融合(hé)化。

　　现代(dài)产业体系下的融(róng)合(hé)发(fā)展

　　这次财经委会议(yì)的(de)一个(gè)新提法是“坚持(chí)三次产业融合发展，避(bì)免割裂对(duì)立(lì)；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年底强调接(jiē)下(xià)来一段时(shí)间的政(zhèng)策需要强调均衡性和系统性，才(cái)能(néng)形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的(de)领域(yù)要重点支持和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高(gāo)科(kē)技(jì)领域和低技术领域、融资-设(shè)计(jì)-制造(zào)—物流-销售-服务等各方面需(xū)要协调(diào)发(fā)展，大家(jiā)的信心慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢(huī)复，才能够真正把需求拉动起来(lái)。不(bù)能够(gòu)孤立、片面地理解(jiě)和执(zhí)行(xíng)政策，毕竟即使是(shì)芯片这(zhè)么最高科技的(de)领域，它的下游(yóu)需求也主要(yào)来自消费电(diàn)子产品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车(chē)、智能家居等等(děng)，没有需(xū)求的拉动，产业的发展就缺乏良(liáng)性循环的(de)基础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另(lìng)外，最(zuì)近政策讨(tǎo)论的一(yī)个重点是人(rén)，作(zuò)为投(tóu)资生产拉动核心的企业家、作为(wèi)人力资源重点的(de)人才、承载民族未来的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐(jiàn)从资本和劳(láo)动(dòng)要素拉(lā)动转向人力(lì)资源拉(lā)动(dòng)，技术(shù)创新成为(wèi)能否突(tū)破内外(wài)部约束的关键。技术(shù)创新(xīn)能力(lì)取决于制度(dù)保(bǎo)障下的主观(guān)能动性，在经历了过(guò)去几年的非常态之后，在内(nèi)外部不确定性(xìng)的制(zhì)约(yuē)下，如(rú)何让当前每(měi)个主体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能动性(xìng)，是政策的重(zhòng)心。以(yǐ)人(rén)工智(zhì)能为代表的数(shù)字经济大发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适当(dāng)缩小国际竞争中(zhōng)人力资源的(de)差距，这需要(yào)从一个更高的角(jiǎo)度理解人(rén)工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍从容：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持阶段的乱战。接(jiē)下来的(de)政策力度和效果有(yǒu)多大(dà)、盈利(lì)能否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在风险到底有多大、美(měi)联(lián)储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是什么样的经济(jì)形势(shì)等，投资(zī)者希望渐次判断上述一系列的重要问题的程(chéng)度，并(bìng)据此进行布局。

　　从这(zhè)个意义上(shàng)讲，5月交易机会可(kě)能(néng)更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当前(qián)可(kě)能是一(yī)个布局的好阶(jiē)段，而(ér)未必(bì)会是(shì)收获(huò)的(de)阶段。投资(zī)者需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是(shì)我们从巴菲(fēi)特历(lì)次股东大会上看到(dào)价值投(tóu)资者很重要的一个特质，即我(wǒ)们提倡的(de)“道(dào)”。市(shì)场的(de)乱是暂时(shí)的，随着事实的(de)清(qīng)晰，投资路径也将会非常明确。这个路(lù)径(jìng)，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳(shū)理(lǐ)，供投资(zī)者参考。

　　具(jù)体(tǐ)而(ér)言：投(tóu)资的上限(xiàn)是(shì)产业现代化，科(kē)技自主(zhǔ)可用，数字化、高(gāo)端化与智能化是(shì)明确(què)的诗与远方，需要进行战略(lüè)布局(jú)。投资的(de)下(xià)限是避免(miǎn)系统性(xìng)的风险，在(zài)现(xiàn)代化的产业转型(xíng)中，当前(qián耐克品牌和乔丹品牌是什么关系)蕴藏风险和未来跟不上历(lì)史(shǐ)步伐的(de)产业是不能进行(xíng)战略布局的(de)。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费(fèi)行业，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下(xià)的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金首席经济学家，投委(wěi)会(huì)委(wěi)员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏观策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学(xué)术研究与教学以(yǐ)及宏观经济走势、金融产品分析等(děng)实务(wù)领域经验(yàn)丰(fēng)富、成果卓著。从业23年以来，一直致(zhì)力于在周期(qī)波动的框架内运用财政的视(shì)角解构(gòu)宏观经济的运行(xíng)，将中国经(jīng)济看作一份资产，通过(guò)资(zī)本资产定价(jià)的方式来确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博士(shì)，创金合信(xìn)基金经(jīng)理、首席宏观分析(xī)师(shī)，2022年2月加入(rù)创金(jīn)合信基金。此前履职博时(shí)基金，负责(zé)宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配置与择时(shí)研究。武汉大(dà)学学士，上海财(cái)经大学经(jīng)济学硕士(shì)、博士，中国社科院经济(jì)学(xué)博士后，学术论文(wén)多发表于国际(jì)SSCI英文核(hé)心经(jīng)济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：上海惠特丽生物科技有限公司 官网 耐克品牌和乔丹品牌是什么关系