《基金经理投资笔记》宏观策略系列

　　把(bǎ)脉(mài)经(jīng)济周(zhōu)期拐点 实现财富管理升级

　　作者(zhě)：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创(chuàng)金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金(jīn)合信基金基(jī)金(jīn)经理

　　乱云飞渡(dù)仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我们(men)提出了5月是(shì)乱花(huā)渐欲迷人(rén)眼，一个(gè)大的背景是市场进入了战(zhàn)略相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周末中央发布长期的产业政(zhèng)策，基调是清晰的，但那是诗和(hé)远方(fāng)，是战略(lüè)性的(de)布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术性的机会。伯(bó)克(kè)希尔哈撒韦年度股东(dōng)大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸引(yǐn)了(le)全球投(tóu)资者的目光，投资者总希望(wàng)可以从中寻找到投资的秘诀，价值投资的道虽相同，但(dàn)法(fǎ)、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决策(cè)者对宏(hóng)观(guān)环境的(de)担(dān)忧(yōu)，对数字技术的(de)批判(pàn)，很多与会者收获的可能不是清晰的思(sī)路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的(de)说法，谨慎(shèn)的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要(yào)的理由是根(gēn)据(jù)惯(guàn)例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是市场开始调(diào)整的(de)开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是历史(shǐ)的铁律，比(bǐ)如2022年5月市(shì)场(chǎng)在新的政策基调(diào)下开始全面大(dà)反攻。我们需要因时而变(biàn)，投资(zī)者需(xū)要考虑到当(dāng)前的市场(chǎng)背景(jǐng)已经和之前(qián)有很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段的(de)一个重要理由是除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要问题很难(nán)用清晰(xī)的事实来验证。谨慎的投(tóu)资者往往是见好就收或者谋定而后动，因此(cǐ)才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第(dì)一，从内部看(kàn)，市场已(yǐ)经提前(qián)交(jiāo)易了(le)政策的(de)方向(xiàng)，而且今年国(guó)内的政策本身也不是大(dà)开大合。新出台的政策(cè)更多地在落(luò)实上，较(jiào)少新的(de)提(tí)法。

　　第二，从(cóng)外部看，美联储(chǔ)依然在通胀、就业(yè)数据、金融数据和增长(zhǎng)数(shù)据传递的(de)混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从(cóng)投资主线看，数字经(jīng)济和中特估依然既(jì)有政策(cè)、也有业绩或者有未来(lái)预(yù)期的(de)业绩改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他(tā)板(bǎn)块分(fēn)化较为极致(zhì)，也是不争(zhēng)的(de)事实。除了这两条主线外，金融、消费(fèi)和公用(yòng)事业有反弹，但难以成为持续的配置主题，新能(néng)源崩坏的筹码预(yù)期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行(xíng)为看，投资者并未形成一致预期。随着一(yī)季报(bào)的披露，市场阶段(duàn)性发挥了(le)对盈利现实(shí)的定价效率。具体表现(xiàn)为(wèi)，业(yè)绩出现一定(dìng)修复(fù)和表现有韧(rèn)性的金融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游戏传媒(méi)等(děng)表(biǎo)现较好，家(jiā)电此前(qián)也有一定表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出(chū)现了一(yī)定的买(mǎi)预期卖现实的操(cāo)作。当然，相对而(ér)言市场也有(yǒu)定(dìng)价效率不稳定的一(yī)面，同样是业(yè)绩修复或有韧性的农林牧渔(yú)、新(xīn)能源和(hé)消费板块，整体(tǐ)表(biǎo)现则一般。

　　二(èr)、市(shì)场僵持的原因：一(yī)季报(bào)显示企业盈利仍在(zài)磨底阶段(duàn)

　　短期市场(chǎng)的核(hé)心矛盾在(zài)于缺乏特别(bié)明显的(de)亮点，TMT主线(xiàn)前期超(chāo)额收(shōu)益(yì)过于显著，目前除了游戏、传媒一(yī)枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有(yǒu)所回调。中(zhōng)特估相关的基(jī)建、银(yín)行、石油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估(gū)值也较低，因此在最近(jìn)市场调整的时候整体表现较好。在这两条我们看(kàn)好的全年主线之外，市场部分定价了一(yī)季报(bào)行情，但核心问题(tí)在于当前(qián)盈利仍(réng)处在磨(mó)底阶段(duàn)。扣(kòu)除金融和(hé)两桶(tǒng)油，A股的盈利还在(zài)下滑，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统(tǒng)性的行情。所以，我(wǒ)们(men)看到(dào)这两(liǎng)条主线之外其(qí)他(tā)业绩尚可的板块，整体反弹的幅(fú)度都相(xiāng)对有(yǒu)限。消费的盈利(lì)有一(yī)定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观情绪尚未(wèi)对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三(sān)、战略性布(bù)局是清(qīng)晰(xī)而明(míng)确的(de)：政策关注产业升级和人的问题

　　近期国(guó)内也处于一个(gè)会(huì)议密集召开(kāi)的阶段，政治局会议、中央(yāng)财经委会议(yì)和国常会相继召开。决策(cè)层对于当前(qián)经济(jì)复苏(sū)动力不足(zú)、复苏势头不稳(wěn)的问题，有(yǒu)着清醒的(de)认识，短期的(de)工作(zuò)重点是恢复和(hé)扩大(dà)需求，但同时也(yě)明确不会再走老路(lù)——不(bù)会通过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激(jī)经济，而是(shì)聚焦实体经济的产业(yè)升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经(jīng)委会(huì)议的一个新提法(fǎ)是“坚持(chí)三次(cì)产业(yè)融合发展，避免割(gē)裂对(duì)立；坚(jiān)持(chí)推动传统产(chǎn)业转(zhuǎn)型升级，不能(néng)当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们(men)去年底强调接下(xià)来一段时(shí)间的(de)政策(cè)需要(yào)强调(diào)均衡性和系统(tǒng)性，才能形成经济(jì)发展的(de)合力。卡脖子的(de)领域要重点支持和发展(zhǎn)，但是经济(jì)的运行是一(yī)个完(wán)整(zhěng)的(de)系统，生产(chǎn)和(hé)消费(fèi)、实体经济和金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领域、融资-设计(jì)-制造—物(wù)流-销售-服务等各(gè)方面需要(yào)协调发展(zhǎn)，大家的(de)信(xìn)心慢慢(màn)恢(huī)复、收入(rù)慢慢(màn)恢复，才能(néng)够真正把需(xū)求(qiú)拉(lā)动起来(lái)。不(bù)能够孤立、片(piàn)面地理解和执(zhí)行政策，毕竟即使(shǐ)是芯(xīn)片这么最(zuì)高科(kē)技的领域，它(tā)的下游(yóu)需求也主要来(lái)自(zì)消费电子产品中的手机、汽车、智能家(jiā)居等等，没(méi)有需求的(de)拉动，产业的(de)发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高(gāo)质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企(qǐ)业家、作为(wèi)人力资源重点的人才(cái)、承载民族未来的新生人口、需要(yào)关注的老龄(líng)人(rén)口。当前中国的发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技术创新成为能否(fǒu)突(tū)破内(nèi)外(wài)部约束的(de)关键。技术创(chuàng)新(xīn)能力取决(jué)于(yú)制度(dù)保(bǎo)障下的主观能动性，在(zài)经历了过去(qù)几年的非常态(tài)之后，在内外部不确定性(xìng)的制约下(xià)，如何让当前每个主(zhǔ)体充满信心、充满主观能动性，是政策的(de)重心。以人工智能为代表的数字经济大发展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我(wǒ)们适当缩(suō)小国(guó)际竞争中(zhōng)人力什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级资源的(de)差距，这需要从一个更高的(de)角度(dù)理解人工智能和数字经济(jì)。

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战略(lüè)僵持(chí)阶段(duàn)的乱(luàn)战。接下来的政策(cè)力(lì)度和效果有多大、盈利能否实质性(xìng)的反弹、经济复(fù)苏的斜率(lǜ)是(shì)否(fǒu)面临趋缓的压力(lì)、海外的潜在(zài)风险到底有多大、美(měi)联(lián)储(chǔ)到底下(xià)一步面临的是什(shén)么样的经济形势等，投资者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题(tí)的程度(dù)，并据(jù)此(cǐ)进行布局。

　　从这(zhè)个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布(bù)局的好阶段，而未必会是收获的阶段(duàn)。投资者(zhě)需要(yào)多一点耐心，风浪越大，下(xià)一(yī)次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴菲(fēi)特(tè)历(lì)次(cì)股(gǔ)东大会(huì)上看到价值(zhí)投资(zī)者很重要的(de)一个特质，即我(wǒ)们提倡(chàng)的“道”。市场的(de)乱是暂(zàn)时的，随着(zhe)事实的(de)清晰，投资路径(jìng)也(yě)将会非常明确。这个路径(jìng)，我们从产业(yè)视角做了一下(xià)梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体而言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技自主(zhǔ)可用，数字(zì)化、高端(duān)化与智能化是明确的(de)诗与远方，需(xū)要(yào)进行战(zhàn)略布局(jú)。投(tóu)资的下限是避免系统性的风险，在现代化(huà)的(de)产业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未(wèi)来(lái)跟不上历史步伐(fá)的(de)产业是不能(néng)进行战略布局的(de)。投(tóu)资的中(zhōng)间状(zhuàng)态(tài)是周期与消费行业，是(shì)战术性的(de)布局(jú)。

　　产业视角下(xià)的投资路(lù)线图(tú)

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家，投委会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学(xué)经济学博(bó)士，清(qīng)华大学管(guǎn)理(lǐ)科学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教学以及宏观经(jīng)济(jì)走势、金(jīn)融产品分析等实务(wù)领域经验丰富、成果(guǒ)卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一直致力于在周期波动的框(kuāng)架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国经济看作一份(fèn)资(zī)产，通过资本资产定价的方(fāng)式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗水星博士，创金合信(xìn)基(jī)金经理、首席宏观分(fēn)析师(shī)，2022年2月加入创(chuàng)金合信基(jī)金。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观(guān)政策、大(dà)类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海(hǎi)财经大(dà)学经济(jì)学硕士、博士，中(zhōng)国社科院(yuàn)经(jīng)济学(xué)博士后，学术(shù)论文多发表(biǎo)于国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济学(xué)期刊(kān)。

未经允许不得转载：上海惠特丽生物科技有限公司 官网 什么叫垂足和垂点，什么叫垂足四年级