5月以来，房地产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收盘(pán)，中信房地产指数本月涨(zhǎng)幅约为(wèi)2％。而以公(gōng)募基金为(wèi)代表的机构对于这一板块已经(jīng)在(zài)悄然布局。数据显(xiǎn)示(shì)，以南方和华夏的两(liǎng)只老牌(pái)ETF基金为例，5月(yuè)9日时所公布的总份(fèn)额(é)均(jūn)较4月28日时有小(xiǎo)幅增长。根据基(jī)金(jīn)一季报统计，龙(lóng)头(tóu)与地方国企央企获得增(zēng)持，持(chí)仓数量(liàng)占流通股比重(zhòng)增幅五只(zhǐ)个股分(fēn)别(bié)为(wèi)华发(fā)股份+3.40％、滨江集(jí)团+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧龙(lóng)地产(chǎn)+0.97％、招(zhāo)商积余(yú)+0.92％。

　　公、私(sī)募配置(zhì)房地产或“底部回(huí)升”

　　行业红利时代已(yǐ)过(guò) 精耕细(xì)作成共(gòng)识

　　从公(gōng)募(mù)基金对(duì)房地(dì)产的配置看，2019年末，公募所持有的(de)房地产行业(yè)标的市值约1188亿元(yuán)，占其所持股票市值的4.66％左右；2020年市场(chǎng)表现出(chū)色，但公募所持房地产公(gōng)司市值在股票资产中的(de)占(zhàn)比却断崖(yá)式下跌至1.85％；2021年，这一数值更是(shì)进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年来的(de)首次回升(shēng)，年底这一(yī)数值从(cóng)1.56％升至1.65％。与此同(tóng)时，公募对房地(dì)产行业(yè)的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在(zài)今(jīn)年一(yī)季度得以延续。数据统计显示，公(gōng)募重仓持(chí)有(yǒu)房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿(yì)元(yuán)，较(jiào)2022年四季(jì)度提升6.71％。持仓市值前五个股分别为保(bǎo)利发展、招商蛇(shé)口、万科A、华发股份、鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点滨江集团(tuán)，持仓市值占(zhàn)板(bǎn)块比重合(hé)计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现，公募对于房地(dì)产的投(tóu)资愈发有集中于(yú)龙头的(de)趋势。Wind显示(shì)，在(zài)公募基金一(yī)季报汇总的(de)重仓股中，房(fáng)地产板块排名(míng)最高的是保利(lì)发(fā)展，在基金重仓第33位。排名第二(èr)的是(shì)招商蛇口，排在第78位。而老牌龙头(tóu)股万(wàn)科A排在第96位。对(duì)比(bǐ)去年四(sì)季报，变化之处首先在于几只房地产龙(lóng)头股从排位上看均有退(tuì)步，尤其是万科最为(wèi)明显；其次是金地集团(tuán)退出百大之列。但考虑(lǜ)到(dào)房地产是复苏链上最(zuì)后一环，且(qiě)首季并非行业销售旺季，其传导到二级市场(chǎng)乃至机构持仓(cāng)上还需要时间周期。

　　形(xíng)成共识的是，经济圈(quān)判断(duàn)房地产(chǎn)已经进(jìn)入(rù)大分化时(shí)代，一二(èr)线城市好于三(sān)四线(xiàn)城市。而(ér)映射到(dào)二(èr)级市场投资上，配(pèi)置房(fáng)地产行业轻松收获行业贝塔的(de)红利期(qī)一去不(bù)返了。“如果按照产(chǎn)业(yè)周期来分类，包(bāo)括房地产等几类行(xíng)业在盖(gài)特(tè)纳曲线(xiàn)里属于成(chéng)熟期或者衰退期(qī)的行业，传统认(rèn)知上没(méi)有什么(me)投资机会的。但在这几(jǐ)年特殊的行情(qíng)里(lǐ)包括煤炭(tàn)、电解铝等类(lèi)似的行业也出现了一些机会，背(bèi)后的(de)逻辑是供给侧发(fā)生了更大的变(biàn)化(huà)。”一不愿具名的(de)上海公募基(jī)金经理指出。

　　不过(guò)也(yě)有公募人士持谨(jǐn)慎乐观态度：“行业前(qián)几年(nián)17亿～18亿平方米的(de)年(nián)销售面积很难再出现了，2022年光是(shì)居民存(cún)款(kuǎn)数量增加了15万亿元。中国存(cún)量(liàng)有(yǒu)400亿平方米(mǐ)建(jiàn)筑面(miàn)积，考虑存量地产的更新，也有近10亿(yì)平(píng)方米。需求端还(hái)需要有一定的(de)政(zhèng)策出来去(qù)刺(cì)激购房(fáng)。”

　　宝(bǎo)盈基(jī)金房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日(rì)，无论从(cóng)城镇化(huà)的进程，还是(shì)人均住房面积(jī)（接近(jìn)30平/人），我国均已告别住(zhù)房短缺时代，而目(mù)前居民的杠杆(gān)率(lǜ)和(hé)房(fáng)价收入也不支(zhī)撑(chēng)每年(nián)18万亿元的销售额，以及过快上行的房价(jià)，因而行业高(gāo)增的时代已经过去，未来行业的(de)需(xū)求或将回(huí)落(luò)，在(zài)此过程中，伴随着地(dì)产的高杠杆属性，就很(hěn)容易出现(xiàn)信(xìn)用(yòng)风(fēng)险问(wèn)题（类似2022年的民营地产爆雷），行业进入到供给侧出清的(de)过程。这个过程中(zhōng)，综合竞争(zhēng)力强的公司(sī)就(jiù)能够通(tōng)过大鱼吃小(xiǎo)鱼的方(fāng)式(shì)，获得市占率(lǜ)的提升。当(dāng)行业需(xū)求见顶(dǐng)回落(luò)时，行业的贝塔已经过去了，但不代表(biǎo)没有投资机会，机会在于城市、位置、产(chǎn)品的阿尔法，而对应(yīng)到鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点股票投资，就是强竞争力公司的(de)阿尔法。”

　　或许也是(shì)基于(yú)这样的认(rèn)识转变，精耕细作个股(gǔ)成为(wèi)公募乃至整体机(jī)构(gòu)的务(wù)实之举。

　　机构配置房地产“风物(wù)长宜(yí)放眼量”

　　头(tóu)部央(yāng)国企、优质区域性标的成(chéng)香饽(bō)饽(bō)

　　5月以来，房地(dì)产板块个股多出(chū)现小幅上涨(zhǎng)，截(jié)至5月10日(rì)收盘，中信房地(dì)产指数本月涨幅约为2％。从具体(tǐ)的个股来看，《红(hóng)周刊》利用Wind统计(jì)申万房地产板(bǎn)块个股(gǔ)，在纳入统计的124只房地产类(lèi)标的(de)股中(zhōng)，本月以来实现股价上涨的(de)达到(dào)了81家。

　　其中，上述时间段恰(qià)好排(pái)名前五的公司月内(nèi)涨幅(fú)超过了10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣(róng)安(ān)地产。排(pái)名第(dì)一的上(shàng)实(shí)发展，五一(yī)假(jiǎ)期归来后(hòu)日成交(jiāo)量明显放大，4日(rì)、5日(rì)连续(xù)两个交易(yì)日收(shōu)出涨停。从该股的基(jī)本(běn)面来看，上(shàng)实发展的(de)主营(yíng)业务为(wèi)房地产开发与经营(yíng)。公司的主要产品及服务为房地产销售、房地产租赁、物业(yè)管理服务、工程(chéng)项目(mù)、酒店经营。从(cóng)业绩数据(jù)来看，2022年，其实现营业收入52.48亿元，比上期减少47.85％，归(guī)母净(jìng)利润1.23亿元，同比下降(jiàng)33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收(shōu)入27.87亿元，同(tóng)比增长183.02％；归母(mǔ)净利(lì)润2.86亿元，同(tóng)比扭亏。

　　不过从十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，各类机(jī)构都有(yǒu)对其布局的例子。以(yǐ)3月31日时的首季十大流通股股东来看(kàn)， 具体(tǐ)包括公募的上(shàng)银基金、私募的迎水文龙、中央汇金、长(zhǎng)城资产管理公司等(děng)都跻身前十的(de)行列。

　　巧合的是(shì)，涨幅暂(zàn)时排(pái)名第二(èr)的浦(pǔ)东(dōng)金桥也是(shì)上(shàng)海本地(dì)房(fáng)企，其第(dì)一季度(dù)的收入利润(rùn)规模(mó)大幅度复(fù)苏。究其原因(yīn)，一方面是该公司后(hòu)疫(yì)情时代出租率复苏(sū)至近(jìn)年(nián)来最高(gāo)，另一方面(miàn)则是(shì)公司拿地结算持续性向(xiàng)好，从数字上看，一季(jì)度新增虹口(kǒu)135、138住宅(zhái)地块(kuài)，总建(jiàn)筑面积约54万平方米。

　　在这样的业绩势头向好背景下(xià)，自然也吸引了知名机构(gòu)在(zài)其中(zhōng)持续驻足。从第(dì)一季度十大流通(tōng)股股东来看，知名私募高毅邓晓峰的两只产品(pǐn)依然在前十中，这也是连续(xù)第三个季度他有(yǒu)的两只(zhǐ)产品杀入前十。同(tóng)时榜单中还(hái)有一支大名鼎鼎的QFII阿(ā)布扎(zhā)比投(tóu)资(zī)局，其当季还小幅增加了持(chí)股。

　　除去(qù)上述两家上(shàng)海区域(yù)性(xìng)地产公司外(wài)，荣安地产则是主要(yào)布局在深圳的地产公司，一季报交出的也是一份报喜的成(chéng)绩单：首季(jì)公司实现营业(yè)收入(rù)51.85亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)35.51％。归属于上(shàng)市公司股东(dōng)的净(jìng)利润(rùn)6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构(gòu)态度来看，《红周刊》注意(yì)到两只公(gōng)募指基(jī)首季新杀入十大流通股股东(dōng)行列(liè)。具体说来， 南方(fāng)中证全(quán)指(zhǐ)房地产ETF上(shàng)榜排名第七位(wèi)，富国中证(zhèng)指数(shù)1000增强则排名第九(jiǔ)位，此外联(lián)袂(mèi)出现的机构还有QFII高盛国际和私(sī)募迎水聚宝。

　　接受(shòu)《红(hóng)周刊》采访时，兴证全球基金相关人士分析：“经历过行(xíng)业洗牌和兼并(bìng)重组后，龙(lóng)头的价值更(gèng)为笃(dǔ)定(dìng)突出(chū)；从拿地(dì)端看(kàn)，2022年(nián)土(tǔ)地市场大幅降(jiàng)温，优质土地(dì)供(gōng)给较多（券商测算对应潜在毛利率(lǜ)在25％以上(shàng)，目(mù)前房企的(de)利(lì)润率仅(jǐn)20％），绝大多数房企受限于信用问题或者资金紧(jǐn)张没法拿(ná)地(dì)，龙头房企趁机获取低成本土(tǔ)地，龙头房企(qǐ)的(de)拿(ná)地力度(dù)（拿(ná)地金额(é)/销售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房企杠杆(gān)率较低，净负债率基本在70％以下，而其他房(fáng)企的净负(fù)债(zhài)率普遍都在(zài)100％以上，加(jiā)杠杆空间有限(xiàn)，从融(róng)资成本看，龙头房(fáng)企的融资成本不断下滑，基本(běn)在3％、4％左右(yòu)；对应到(dào)2023年的(de)销售，龙(lóng)头房企明显跑赢行业，1～4月百强房企(qǐ)的销售(shòu鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点)额增速为(wèi)9％，而(ér)TOP14的销售(shòu)额(é)增速(sù)为29％。”

　　需要(yào)强调的是，在当前(qián)中特估的浪潮下，央(yāng)国(guó)企地(dì)产股或(huò)存在发展的大好(hǎo)机会。中信(xìn)证券指出：“房(fáng)地(dì)产(chǎn)行(xíng)业(yè)的(de)结构性(xìng)机(jī)会依然(rán)存在，少部(bù)分(fēn)公司尤其是央企占据显著优势，其主要又体现为库存的优势。央(yāng)企地产公司，现阶段表现出较低的融(róng)资成(chéng)本，优质的开发资源和良好(hǎo)的不动产(chǎn)资产运营能(néng)力的(de)多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较于民营地产公司也是更有优势(shì)的。”吕功绩(jì)强调，“对于减(jiǎn)值(zhí)、土(tǔ)地资源债权债务关系等(děng)问题，市场对民营房开企业(yè)的资(zī)产(chǎn)会有更多(duō)担忧和质(zhì)疑，所以在这一轮(lún)行业出(chū)清(qīng)的过(guò)程中(zhōng)，央国(guó)企相较于民企来说估值的修复更明显(xiǎn)。中(zhōng)特估的(de)角度从(cóng)中长期的维度看，行业的(de)逻辑在于集中度提升后，行业(yè)进入高(gāo)质量(liàng)发(fā)展阶(jiē)段，具备(bèi)较快速(sù)发展阶段更稳定且(qiě)可预期(qī)的盈利和现金流创造能力，以此带来估值中枢的提(tí)升，应该关注估值相对较低，企业自(zì)身资(zī)产的(de)质量(liàng)好、运(yùn)营(yíng)能力(lì)强、可(kě)以创造持续现金流的企业(yè)。”

　　“存量时(shí)代中行业普涨的概率比(bǐ)较(jiào)低，行业内(nèi)部将出现分化，要(yào)关注将受益于行业集中度提升的头部公司。”星石投资(zī)首席研究官方磊也表示。

　　顺应机构这一思路的话，或许还是保利发展、招(zhāo)商蛇(shé)口等国(guó)资背景龙头前途更为光明。不过国投瑞银基(jī)金投(tóu)资部副总监綦傅(fù)鹏表示：“需要客观地去持(chí)续观(guān)察国(guó)企央企在三个方(fāng)面是否可以维持，首先是融资成本保持(chí)低位，其次是(shì)销售份额持续提(tí)升，再次(cì)是拿地份(fèn)额持续提升(shēng)。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机(jī)构需要多给一些耐心

　　而(ér)《红周(zhōu)刊》也根据房企一季报梳理发现，对于(yú)2022年的业绩出现(xiàn)的整(zhěng)体下(xià)滑(huá)，2023年一季度的业绩(jì)分化更趋明显，保(bǎo)利发展、滨江集团等房企(qǐ)营收、净利均(jūn)实现了业绩的回正，甚至(zhì)是较(jiào)大增速(sù)的增长。而(ér)这些公司(sī)也(yě)是机构的重仓对象。

　　对(duì)此(cǐ)，知(zhī)名房地(dì)产(chǎn)业内(nèi)人士张宏伟向《红周刊》分(fēn)析表(biǎo)示(shì)，业绩出现明显改善的房企(qǐ)，主要是(shì)因为过去两三年时间，尤其是在2021年下半年民营(yíng)房企(qǐ)不怎(zěn)么投(tóu)资拿地之后，国有企业仍在持续(xù)性地拿地(dì)，且主要集中在核(hé)心城市，投资力度较大(dà)。投资的(de)驱动能够推动房企销(xiāo)售业绩的增(zēng)长，从而在2023年一季度(dù)市场恢复但仍处于调整的过程(chéng)中，能(néng)够保(bǎo)有一个正(zhèng)增长。

　　不(bù)过张宏(hóng)伟同时也提醒表示(shì)，在房地产(chǎn)的复(fù)苏过程中，还(hái)面临着一些不确(què)定性。其实整个市场(chǎng)从四(sì)月份开(kāi)始又(yòu)在(zài)往下掉。除了杭州、成都(dōu)等(děng)极(jí)个别城市(shì)四月环比(bǐ)三月相对表现较好之外，包括北(běi)京、上海在(zài)内的(de)绝大多数城市都出现环比下滑的情况。而(ér)现在(zài)五月(yuè)的市场(chǎng)表现也(yě)不太乐(lè)观。按照现在的经济状况、收入(rù)情况，以及市场的(de)去库(kù)存压力、企业的资(zī)金(jīn)面(miàn)压力，可能会出现，到六月份房(fáng)企(qǐ)为了半年报(bào)冲业绩出现市场的(de)短期反弹(dàn)外(wài)的一个市场乏力现(xiàn)象(xiàng)。也(yě)就是说，第二季度、第三季度增长不确定性的(de)压(yā)力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀(tán)投(tóu)资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬也向《红(hóng)周(zhōu)刊》指出，现在整个(gè)房地产以(yǐ)及(jí)其上(shàng)下游(yóu)产业链(liàn)的复苏速度都比想象的要慢很多，我们要多给一(yī)些耐心，这个时候，在(zài)房地(dì)产以(yǐ)及(jí)上下游就不是赚快钱的时候，只能赚他基本面的钱。但(dàn)这(zhè)也意味(wèi)着，只有极为(wèi)少数的、做得比同行好得多的企业，会伴随整(zhěng)个行业(yè)的(de)弱复苏，业绩会逐步(bù)体现出来。所以只(zhǐ)能耐心地去等待(dài)它的基(jī)本面(miàn)不断地凸显出来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发于(yú)5月13日(rì)《红周(zhōu)刊》，文中提(tí)及个股仅为举例分析(xī)，不做买(mǎi)卖推荐。）

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