文|招(zhāo)商宏观张静静团队

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规模以上工业企业绩(jì)效数据。4月份(fèn)，规模以上工业企业营(yíng)业收入(rù)累计同比增(zēng)长0.5％；规(guī)模以上工业(yè)企业利润累(lèi)计同比增速(sù)为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计(jì)同比增速降幅(fú)小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡(pō)过程中。从(cóng)决定企业利润(rùn)的量、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速由正转负的原(yuán)因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工业(yè)企业利润累计增速(sù)的下探幅度之深和持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解数(shù)据看(kàn)：1）与(yǔ)去年同期(qī)相比，工业企(qǐ)业经营绩效的(de)增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相比，产(chǎn)成品存(cún)货周转天数(shù)和应收账款平(píng)均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制类型来看，外商及(jí)港澳台商和私(sī)营(yíng)企业利润累计同比降(jiàng)幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业中(zhōng)非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿(kuàng)采选的(de)利润增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天(tiān)然气开(kāi)采等(děng)其他行业(yè)的利润增速降幅(fú)依然(rán)较大；中游(yóu)原材料加工业和装备制造(zào)业(yè)的利润(rùn)增速出现明显分化，中游原材料加(jiā)工业的利润增速均为负，是整体工业(yè)企业利润增速的(de)主要拖累，中(zhōng)游(yóu)装备制造业利润增速回升幅(fú)度较大，成为(wèi)整(zhěng)体工业企业利(lì)润(rùn)增速的主要拉(lā)动项。在价格水平(píng)、内部需求、外部(bù)需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公布的工业(yè)企业利润数据已表现出明显的探底爬(pá)坡信号(hào)：一，营业利润(rùn)累(lèi)计增速爬升(shēng)的行业(yè)进一步增(zēng)多(duō)；二(èr)，营业收入增速由(yóu)负转正，营业(yè)利润增速(sù)降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业有望继(jì)续成为拉动工业企业利润(rùn)增速回升的(de)主要拉动力。按(àn)当月利润(rùn)增速计算(suàn)，4月份表现较好的行业(yè)主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设备制造业 、通用设(shè)备(bèi)制造业(yè)、电(diàn)气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教(jiào)、工(gōng)美(měi)、体育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业(yè)、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃气及(jí)水(shuǐ)的生产和供(gōng)应(yīng)业电力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降(jiàng)幅小幅(fú)收窄，但(dàn)依然处(chù)于探底(dǐ)爬坡过程中。从决定企业利润的量(liàng)、价、成本三因素框架看，我(wǒ)们认(rèn)为，此轮工业企(qǐ)业利润增速(sù)由(yóu)正转负的(de)原因(yīn)主要源于PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润累计增速的下(xià)探幅度之深和(hé)持(chí)续时(shí)间之长是PPI下行和其(qí)他多(duō)种因素叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速工(gōng)业(yè)企业利(lì)润由(yóu)正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以(yǐ)及费用率偏高严重(zhòng)制约工(gōng)业企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个月(yuè)相(xiāng)比，39个主要细(xì)分行业(yè)中，有26个行业(yè)的(de)营业利润累计增速出现回升，其(qí)他13个行业的(de)营业利润累(lèi)计增速均出现回落，其中回落幅度较大的行(xíng)业主要(yào)是农副食品加工、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选(xuǎn)、有色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、造纸及纸制品、 纺织服(fú)装、服饰等行业，回升幅度较大(dà)的行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和(hé)塑料(liào)制品等行(xíng)业。

　　具体来(lái)看：

　　与去(qù)年同期(qī)相(xiāng)比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账款平均回(huí)收期进一(yī)步增加(jiā)。

　　数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，规模以上(shàng)工业企业(yè)累计每百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加(jiā)0.88元（环比增(zēng)加(jiā)0.09元）。产(chǎn)成品存货(huò)周(zhōu)转天(tiān)数为20.80天(tiān)（3月为20.60天(tiān)），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平(píng)均回收(shōu)期为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业利润累计(jì)同比降(jiàng)幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有(yǒu)工(gōng)业企业和(hé)股份制企业利润累计同比降(jiàng)幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有工业(yè)企(qǐ)业利润累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期(qī)13.9％），外商(shāng)及港(gǎng)澳台商利(lì)润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式.2％），私营(yíng)企业和股份制企业(yè)同比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年(nián)同期10.7％）。

　　上游(yóu)采选(xuǎn)业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增(zēng)速表现(xiàn)较好，石油和天(tiān)然气开采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增速降幅依然较大。

　　数据显示，非金属(shǔ)矿采选、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的(de)增速依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石油和(hé)天然气开(kāi)采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业(yè)、废(fèi)物(wù)资源综合利(lì)用的增速(sù)为负，分(fēn)别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原材料加(jiā)工业和装备制造(zào)业的利润(rùn)增速出现明显(xiǎn)分化。中(zhōng)游原材料加工业(yè)的利润增速均为负，尽管与上个月相比，利润增速跌(diē)幅普遍收窄，但(dàn)依然(rán)是整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累(lèi)。中游装备制造业(yè)利(lì)润增速回升幅(fú)度较大，成(chéng)为整(zhěng)体工(gōng)业(yè)企业利润增速(sù)的(de)主要拉动(dòng)项。其中通(tōng)用设备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造、仪器仪表制造增幅延(yán)续上个月亮眼(yǎn)趋势，得益于国内汽车销售量的提升和汽(qì)车产业链(liàn)出口强劲(jìn)，汽车制造业的利润(rùn)增速降幅由(yóu)负转正，此外叠(dié)加去年同期基数较含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式低，汽(qì)车制造业当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学(xué)制品跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金(jīn)属冶炼(liàn)加(jiā)工、专用(yòng)设备(bèi)制(zhì)造、石油煤炭及(jí)燃料加工、非(fēi)金属矿物制品、黑色金属冶炼加含盐率公式的3种，盐水的含盐率公式工、化(huà)学纤维制造、金属(shǔ)制品(pǐn)、计算机通信和电子设(shè)备跌幅收窄(zhǎi)，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气机械及器材制造增(zēng)幅依旧为正(zhèng)，并(bìng)且增速出现(xiàn)明显回升(shēng)，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是(shì)，汽(qì)车(chē)制造增幅(fú)由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平、内部需求、外部需(xū)求同时走弱的情(qíng)况下，下游(yóu)行业内部的(de)利润增速反弹乏力，文教工美体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造等(děng)多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依(yī)然为(wèi)负(fù)；农副(fù)食品加工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰等多个行业的利润(rùn)跌(diē)幅继续扩大。往后看，价格水平(píng)、内部需求、外部需求(qiú)转好速(sù)度较慢(màn)，这也意(yì)味着下游行业的利润增速向上(shàng)爬(pá)坡(pō)的节奏大概率偏缓。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，农(nóng)副(fù)食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制造(zào)跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱乐用(yòng)品、食(shí)品(pǐn)制造、纺(fǎng)织业(yè)、家具制造和(hé)印刷和记(jì)录媒介利润降幅放(fàng)缓，但持续维持低(dī)位(wèi)，分别录得(dé)-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增(zēng)速由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟(yān)草制品增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造(zào)利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械(xiè)和设备(bèi)修理、电力热(rè)力利润增速相对较(jiào)高，燃气生产和供应利(lì)润增速降幅(fú)收窄。其中机械和(hé)设备修理利(lì)润累计增速上升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计同比增(zēng)速收窄(zhǎi)，但仍然保持高速(sù)增长(zhǎng)，4月收(shōu)录47.2％（前(qián)值(zhí)为47.9％），水(shuǐ)生产(chǎn)和供应增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应降(jiàng)幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月份(fèn)公布的工业企业(yè)利润(rùn)数(shù)据(jù)已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业(yè)利润累(lèi)计增速爬升的行业进一步增多；二，营(yíng)业收入增(zēng)速由负转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后(hòu)看(kàn)，中游装(zhuāng)备制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉(lā)动工业企业利润增速回(huí)升(shēng)的(de)主要(yào)拉动力(lì)。汽车制(zhì)造(zào)、 铁路、船舶、航(háng)空航天(tiān)和其他运输设备制(zhì)造业 、通用设备制造业、电气机械及(jí)器(qì)材(cái)制造业、仪器(qì)仪表(biǎo)制(zhì)造业、文教、工美(měi)、体育和(hé)娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和塑(sù)料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产和供应(yīng)业 。

　　正如我们在《今年工业(yè)企业利润增速能(néng)否转正？》中所(suǒ)言，当前正处于第6次工业(yè)企业利润探(tàn)底阶段（从2000年开(kāi)始计算），如果(guǒ)按最近两次探底历史来演绎的话，至少还要在负(fù)值区间爬坡(pō)7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增(zēng)速转正最早也(yě)需等到四季(jì)度。目前我(wǒ)国仍(réng)面临内(nèi)需增长缓慢和外需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶段(duàn)，这直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本(běn)高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润增速反(fǎn)弹速度大概率较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度低(dī)于预(yù)期。

　　以上内容来(lái)自于2023年(nián)5月27日的《中游装备制造业利润增速明显(xiǎn)回升——2023年(nián)4月(yuè)工业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静静、张一平(píng)，联系(xì)人罗丹

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