5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份额总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将启动(dòng)比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现出市场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前蟑螂爬过的地方有细菌吗 蟑螂可以彻底消灭吗“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人士，解(jiě)析(xī)“中特估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售(shòu)”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企现代(dài)能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行股大涨的一个(gè)催(cuī)化因(yīn)素就是积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实(shí)会(huì)成(chéng)为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年，中特估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的(de)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科(kē)技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央(yāng)国企的估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化(huà)剂。去年(nián)以来(lái)公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金申(shēn)报和(hé)发(fā)行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热(rè)下将为(wèi)市场带来增量(liàng)资(zī)金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一(yī)轮(lún)深化(huà)国(guó)企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金参(cān)与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募基(jī)金服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于行(xíng)业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年会有重大(dà)的向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益(yì)于今年市(shì)场成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等(děng)。同时，随(suí)着(zhe)国有(yǒu)企业改革的(de)推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果(guǒ)，是非常(cháng)基本面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年(nián)以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨性的机(jī)会(huì)。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层设计对(duì)国央经营管理价值导向变(biàn)化，我蟑螂爬过的地方有细菌吗 蟑螂可以彻底消灭吗(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营(yíng)成果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司(sī)经营层面可能发(fā)生(shēng)显著(zhù)正(zhèng)向变化的(de)个股提前进行布(bù)局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显(xiǎn)露(lù)出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏股(蟑螂爬过的地方有细菌吗 蟑螂可以彻底消灭吗gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值比例提(tí)高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的(de)持仓(cāng)中，占比明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年(nián)一季报十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股的市(shì)值(zhí)占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计(jì)也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公(gōng)募(mù)基(jī)金对港股央国(guó)企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市(shì)值占港股(gǔ)持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金公(gōng)司在(zài)加(jiā)大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思(sī)维，需(xū)要实(shí)地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的(de)股票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地调研的(de)的成果，了(le)解国央(yāng)企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合(hé)行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行(xíng)业产业(yè)结构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等(děng)方面所体现的鲜明(míng)中(zhōng)国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家战(zhàn)略导(dǎo)向的(de)估值(zhí)体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但(dàn)是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是一(yī)定(dìng)能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的(de)研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者(zhě)需要学(xué)习领(lǐng)会(huì)并(bìng)针对原(yuán)有的估值体系进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非常重要，投资者的(de)认可和实(shí)施(shī)是最终该体系能否具(jù)备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企(qǐ)发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责(zé)任(rèn)等。而(ér)这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估值(zhí)体系之中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经(jīng)理认为(wèi)，对(duì)于国(guó)央(yāng)企(qǐ)的估值方(fāng)式(shì)要充(chōng)分体现企业的社会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符(fú)合(hé)国(guó)家(jiā)战略(lüè)发展的价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任务(wù)就构(gòu)建(jiàn)中国特色的价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一价值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系(xì)，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结合(hé)国(guó)际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持(chí)续估值(zhí)，要(yào)重视股东、员工(gōng)和社(shè)会责任等(děng)要素(sù)对(duì)企(qǐ)业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利(lì)、科(kē)技创新对提升企业内在(zài)价(jià)值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资(zī)产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值的关系。这(zhè)些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影(yǐng)响上，也(yě)使(shǐ)得(dé)中国特色的估值体系与传(chuán)统的(de)估值(zhí)体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还(hái)有估值结(jié)论和估值判(pàn)断的变化，都是为了更好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估(gū)值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有公(gōng)认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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