5月(yuè)13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启(qǐ)动(dòng)比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这(zhè)则小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特(tè)估”耳钉买925银好还是999好，925银适合养耳洞吗的(de)行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常(cháng)高(gāo)，5月15日(rì)首批3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际(jì)上，早在去(qù)年底及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续耳钉买925银好还是999好，925银适合养耳洞吗跟踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情(qíng)绪上是(shì)构成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博(bó)时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上(shàng)涨的(de)催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望推(tuī)动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极(jí)布局(jú)央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新(xīn)一轮深化国(guó)企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公司(sī)的投资(zī)价值凸显，该主题的(de)基金将为投资者(zhě)提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投(tóu)资。另一方面是落(luò)实公(gōng)募(mù)基金行业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金(jīn)参(cān)与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改革(gé)、服务(wù)实体经(jīng)济(jì)和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线，而(ér)新能源(yuán)等前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点关注(zhù)三(sān)大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行(xíng)业主要(yào)是(shì)央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业本(běn)身(shēn)基(jī)本面在今年(nián)会(huì)有重大的(de)向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资(zī)思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机(jī)会(huì)为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消(xiāo)散以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变(biàn)化，我们(men)判断经(jīng)营成果随之改变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未(wèi)来两年(nián)体(tǐ)现(xiàn)在每一个央国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行布(bù)局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露的(de)持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在(zài)一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数(shù)据统(tǒng)计(jì)也显示，一季度(dù)主动偏(piān)股型(xíng)公募基(jī)金对港(gǎng)股(gǔ)央国企的(de)持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年(nián)四季(jì)度的25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估(gū)值(zhí)体系(xì)，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设(shè)计改变研究员过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考察国央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿(yuàn)意(yì)交流(liú)的契(qì)机(jī)，多花精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并(bìng)进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制(zhì)、行业(yè)产业结构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特色、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而(ér)不是(shì)简(jiǎn)单(dān)套用国外(wài)的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到(dào)的行(xíng)业和公司，一(yī)直在(zài)发生的(de)变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直(zhí)非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的(de)变(biàn)化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特(tè)估这波(bō)行情(qíng)的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随(suí)着时(shí)局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估(gū)值体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以适应现实的(de)需要。明确(què)该体系的框架是第一(yī)位的工(gōng)作，合理设置指标也非(fēi)常重要，投(tóu)资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误(wù)区，市(shì)场化认可(kě)是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略(lüè)发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系(xì)之中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数(shù)受(shòu)访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价(jià)国(guó)有(yǒu)企业(yè)承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家(jiā)战略(lüè)发(fā)展的价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私(sī)人股东(dōng)权益(yì)出(chū)发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探(tàn)索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业内(nèi)在价值的积极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估(gū)值定价(jià)模型的(de)科(kē)学(xué)性(xìng)和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包(bāo)括(kuò)产业链上下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因(yīn)素(sù)与企业价值的(de)关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使(shǐ)得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有(yǒu)估(gū)值(zhí)结论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估值信息(xī)。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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