“现(xiàn)在的房地产很难(nán)再出(chū)高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历现像过去十(shí)年的系统性(xìng)行(xíng)情(qíng)。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示(shì)，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构和投资者的关注(zhù)度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论是业绩(jì)，还是估值(zhí)，房(fáng)地产(chǎn)都已(yǐ)经(jīng)双杀到了最底部，而(ér)且(qiě)是反复(fù)地杀到了底部，再往下(xià)的空间已经不(bù)大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻(xún)找房地(dì)产个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中(zhōng)进行选(xuǎn)择(zé)，需要非常小(xiǎo)心，避免(miǎn)选了半(bàn)天，标的(de)公司(sī)出现爆雷的情(qíng)况。除此之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出(chū)，需要满足以下三个基(jī)准(zhǔn)：有大的国(guó)资背景的、杠杆(gān)率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下今(jīn)年(nián)房地产的(de)开发资金来源，可以发现(xiàn)，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿(yuàn)意(yì)给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房企能(néng)从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主要还是那些有国(guó)企(qǐ)背景的房企，民营房企相对比(bǐ)较困(kùn)难，所以整个行业(yè)出(chū)现(xiàn)了一(yī)个很(hěn)明显的分化(huà)，无论(lùn)是在销售，还是融资(zī)等各个方面都非常明显。现在(zài)有国资背景的房企(qǐ)在资本市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的(de)民营房企股价大(dà)多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产(chǎn)行(xíng)业(yè)内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的(de)成(chéng)本优势，更具(jù)体(tǐ)一点(diǎn)，就(jiù)是它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的(de)最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业(yè)内最低(dī)的；建安成本是否也(yě)是业内最(zuì)低的；这些(xiē)都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能(néng)够同时满足(zú)上述(shù)条件的房企并不(bù)多。即便是(shì)在(zài)国(guó)央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截(jié)至2022年(nián)末，天房发展、陆(lù)家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城投、中交地产(chǎn)、中国(guó)武(wǔ)夷等(děng)国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠(zhū)江(jiāng)股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三(sān)道红(hóng)线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央企房企(qǐ)，其财务指标称(chēng)得上完全健康(kāng)的(de)仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国(guó)企开(kāi)始(shǐ)大(dà)举扩(kuò)张。而这无疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国央企的资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩(kuò)张速(sù)度的(de)张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于房(fáng)企(qǐ)储备(bèi)优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地(dì)节奏(zòu)也有(yǒu)可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的(de)一家房企进(jìn)行举例，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年，连续4年的(de)净(jìng)借贷(dài)比例都维持在33％左右(yòu)，完全没(méi)有(yǒu)增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来(lái)了，其开始(shǐ)在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负债(zhài)率(lǜ)也由此前(qián)的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速的开盘利(lì)用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢家”的(de)特点。一方面(miàn)，在于(yú)它本身储备了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外一半(bàn)也主要集(jí)中在强(qiáng)二线和二线(xiàn)城市(shì)；另一(yī)方面，它的扩张(zhāng)是有(yǒu)节(jié)制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩(kuò)张速度让人感觉又回到了(le)2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张(zhāng)的民(mín)营企业的影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会时(shí)要出手，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负(fù)债率扩张得太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想象(xiàng)得那(nà)么好(hǎo)，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何来衡(héng)量一(yī)家房企的扩张速(sù)度是(shì)否激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是(shì)看房企的(de)净负(fù)债率水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得(dé)过于快速(sù)了。

　　不难看出(chū)，这一标准要(yào)比“三(sān)道(dào)红(hóng)线”对房企的(de)净负债率要求不得高(gāo)于(yú)100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速度并没有那(nà)么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司净负(fù)债率提(tí)高到一个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展等(děng)房企(qǐ)2022年(nián)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较(jiào)积极的拿地(dì)策略的同时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各维度的实(shí)际(jì)表(biǎo)现上，国(guó)央企确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国(guó)央(yāng)企的融(róng)资成本更低，融资渠道(dào)也更顺畅(chàng)，能够做(zuò)到(dào)想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企(qǐ)，机构更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不意味(wèi)着，民(mín)营企业中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少数民营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流(liú)通股东中新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报灵活配置混(hùn)合(hé)型证券投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴(bā)马资产管理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨(bīn)江集团。根据一季报，该资产公司(sī)的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐(lài)，和(hé)其自身的基(jī)本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的(de)近三年时(shí)间(jiān)，房(fáng)地(dì)产市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本(běn)土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表(biǎo)现出较强的(de)韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在(zài)业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价表(biǎo)现(xiàn)等多维度(dù)都表现了较(jiào)强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团(tuán)扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布(bù)的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持(chí)自身(shēn)业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系(xì)密切(qiè)。根据(jù)2022年年报，滨江(jiāng)集团(tuán)有近七(qī)成营收来(lái)自杭(háng)州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收比重只(zhǐ)占到近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳(wěn)居(jū)杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿(ná)地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持(chí)续稳(wěn)居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名已冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列(liè)房企(qǐ)第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接(jiē)受了(le)信(xìn)达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基(jī)金(jīn)、建(jiàn)信(xìn)养老、新华养老(lǎo)等18家机构(gòu)调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而(ér)下(xià)游(yóu)应用行业主要包括中介服务、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房(fáng)地(dì)产开发(fā)环节与上(shàng)游(yóu)材料(liào)端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上游不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国(guó)房地产行(xíng)业在(zài)进(jìn)入存量房(fáng)时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是(shì)偏(piān)消费属(shǔ)性的家装家(jiā)居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有(yǒu)的住房规模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去的(de)数据充分说明(míng)了这一点，在(zài)新(xīn)房(fáng)销售见顶之后(hòu)，家具消费(fèi)的(de)增长(zhǎng)却一直(zhí)都很好。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费(fèi)建材、家居(jū)装饰等。”万家(jiā)基(jī)金人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道(dào)龙头(tóu)年(nián)内表现的(de)统计，目前(qián)暂(zàn)居前两位的(de)都是(shì)来自家纺赛道(dào)的公(gōng)司，它们分别(bié)是富(fù)安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及销(xiāo)售(shòu)，旗下(xià)拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和(hé)“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度(dù)报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归(guī)属于上市公(gōng)司股东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该股早已成为基金重仓(cāng)股(gǔ)的天(tiān)下，彼时包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中出现(xiàn)，占据(jù)了半壁江山。需要强调(diào)的(de)是，中欧的两只基金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时(shí)重仓的房地产产业(yè)链股票还(hái)有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居板块(kuài)也因(yīn)疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度(dù)沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反(fǎn)转露出曙光，家居(jū)板块(kuài)中年内表现最好的是志邦(bāng)家居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母(mǔ)净(jìng)利(lì)润，公司都(dōu)实(shí)现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策略优选和(hé)广发(fā)安宏(hóng)回报均增加(jiā)了持股，而(ér)这两只产品(pǐn)也(yě)成为志邦家(jiā)居十大流(liú)通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的两只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流(liú)通股股东，其也成(chéng)为他的独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下(xià)游的物(wù)业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过(guò)这(zhè)类标的大多在香(xiāng)港(gǎng)上市，如何选(xuǎn)择成为难题(tí)。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买(mǎi)的(de)绿城服务为例，它(tā)在中高端楼盘高中毕业时一般都多大年龄啊 高中毕业属于什么学历(pán)占比是比较高的，每年到(dào)期的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经(jīng)过两三(sān)轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能(néng)做(zuò)到产品提价(jià)的公司很少，因为物业公司(sī)很容易一(yī)开始是挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定人员(yuán)成(chéng)本的(de)年度增(zēng)长，不过(guò)服务没(méi)有特别好，客户(hù)没有那么满意(yì)，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业内做(zuò)到到期之后(hòu)提价(jià)率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一(yī)步强调(diào)。

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