文丨(gǔn)明(míng)明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自低(dī)位持续上行，即便税期(qī)结束，资金(jīn)利率却仍未回落，反而进一(yī)步走(zǒu)高(gāo)。我(wǒ)们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假期和(hé)月末因素(sù)，预(yù)计短期内(nèi)，资金公交车爱心卡是什么人用的卡啊 公交车爱心卡可以让给别人用吗利率(lǜ)下行(xíng)空间有限，波动(dòng)幅度加大，建议投资者(zhě)关(guān)注资金(jīn)面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运(yùn)行(xíng)，然(rán)而(ér)税期(qī)结束后却(què)并未回(huí)落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间流(liú)动(dòng)性分层(céng)现象弱(ruò)化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒挂(guà)。我们认为税期(qī)结束，资金不(bù)松，主要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政(zhèng)策坚持以我(wǒ)为主、稳(wěn)字当头，保(bǎo)持(chí)货(huò)币信贷(dài)合理公交车爱心卡是什么人用的卡啊 公交车爱心卡可以让给别人用吗增长，确(què)保利率水平(píng)合适，在追(zhuī)求经济(jì)提振的同(tóng)时，也注重(zhòng)防范市场过热带来的金融风(fēng)险。在满足广义流动(dòng)性供需匹配的前提下(xià)，货币工具力(lì)度可能会(huì)有(yǒu)所回(huí)摆。从央(yāng)行(xíng)的具体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆回购投放低(dī)量操(cāo)作，结构性工具(jù)“有进有退(tuì)”，均(jūn)预示后续政策将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿(yuàn)与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能对银行间流动性带来了一定的压力。此外，参(cān)考(kǎo)近期(qī)票据利(lì)率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比(bǐ)多(duō)增的态势。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行系统(tǒng)整(zhěng)体资金流出，因此向同业(yè)融出的意愿(yuàn)和能(néng)力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未(wèi)来一(yī)个月资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押式回购成交量和我(wǒ)们(men)测算的(de)杠杆率来(lái)看，虽然上周受资(zī)金(jīn)收紧影(yǐng)响，加杠(gāng)杆情绪有所降(jiàng)温，但依然处(chù)于历史(shǐ)相(xiāng)对积(jī)极(jí)的水平(píng)，导(dǎo)致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者(zhě)对货币政策(cè)力度以及跨(kuà)月资金面情况仍存担忧，使得市场上对(duì)于未来一个月内资金价格上(shàng)行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展望(wàng)：五一(yī)假(jiǎ)期临近，回(huí)购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长，利率下行空(kōng)间有限(xiàn)。

　　月末往往财(cái)政集(jí)中(zhōng)支出，向市场释(shì)放资金；但(dàn)跨(kuà)月前(qián)夕银行(xíng)资(zī)金融出意愿一般(bān)较低，预(yù)计(jì)资金波动(dòng)幅度(dù)较(jiào)大。对(duì)于(yú)债市而(ér)言，短期交易主线或(huò)延续政策(cè)与基(jī)本面预(yù)期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建议投资者关(guān)注资(zī)金面的(de)边际(jì)变(biàn)化(huà)，警惕流动性大幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货(huò)币政策不及(jí)预期；经济复苏(sū)节(jié)奏不及(jí)预期；银(yín)行(xíng)间市场流动性过(guò)快(kuài)收紧。

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