主(zhǔ)要内容(róng)

　　营(yíng)收“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍承压，主因成本与费用压力(lì)仍(réng)构成掣肘(zhǒu)。3 月工(gōng)业企业利润当月同比仅小幅回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然(rán)3月在需求侧经济(jì)数据(jù)表(biǎo)现亮眼后(hòu)，工业企业实(shí)际营收增速积极回升，抵消(xiāo)PPI回落的抑制(zhì)，令3月(yuè)名义营收增(zēng)速回升(shēng)，但整(zhěng)体企业盈(yíng)利(lì)压力仍大，主要源于两方面，其一(yī)是国(guó)际高(gāo)油(yóu)价导致(zhì)的输入性成本压力仍在约束利润改善(shàn)，3月营(yíng)业(yè)成本对(duì)当月利(lì)润拖(tuō)累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分(fēn)点，拖累程度仍然(rán)较(jiào)深。其(qí)二(èr)是今(jīn)年降费政策未(wèi)再明显(xiǎn)新(xīn)增，加之部分(fēn)企业开始(shǐ)补缴社保(bǎo)费，企业费用同比压(yā)力(lì)开始加(jiā)大，3月费(fèi)用对(duì)当月利(lì)润拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。与去年(nián)费用率改善拉动(dòng)利润增速6个百分(fēn)点(diǎn)形(xíng)成鲜明对比。

　　营收：消费短期较快(kuài)恢复加之投资(zī)韧性支撑营收增速(sù)回升(shēng)，但高(gāo)油(yóu)价仍(réng)构成约束。3月工业企(qǐ)业营收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结(jié)构(gòu)上看(kàn)，下游消费相关行(xíng)业营收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于名义营收增速(sù)的(de)拖累，其(qí)中(zhōng)汽车、家具、计算机通(tōng)信电子(zi)设备(bèi)等均回(huí)升明显，显示递延需求释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对于(yú)短(duǎn)期消费需求的推动(dòng)。其(qí)次，煤炭冶(yě)金(jīn)产业链营收增速(sù)延续(xù)改(gǎi)善，显(xiǎn)示保交楼(lóu)政(zhèng)策推动地产建安(ān)投资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链营收增(zēng)速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落(luò)，高(gāo)油价对于石化(huà)产业链相关行业需求持(chí)续(xù)构成抑制。

　　成本率：虽然煤(méi)价回(huí)落已在(zài)缓(huǎn)和中下游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入性成本传导(dǎo)。3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)成本(běn)率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然(rán)偏大，尤其是高(gāo)油价下的(de)国内石化产业链(liàn)，成本率同比(bǐ)增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我国(guó)石化产(chǎn)业链主要为中下(xià)游，上游环节在(zài)海外主要原油寡头(tóu)国家，因而国际高油价带来的(de)上游利润改(gǎi)善无法被国内产业(yè)链吸(xī)收，国内以中下游为主的石(shí)化产业链反而(ér)会在高油价下受(shòu)到输入性(xìng)成本压力，也即3月的(de)情况(kuàng)。相较而(ér)言，煤炭产业链上(shàng)中下(xià)游(yóu)均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因(yīn)煤价下行导致(zhì)煤炭(tàn)产(chǎn)业链上(shàng)游成本率(lǜ)被动走高、利润(rùn)承压(yā)，而中下(xià)游成本(běn)率实际上是(shì)改(gǎi)善的(de)，与此同时(shí)，更靠近下游的消(xiāo)费行业成本率也(yě)明显改善。

　　利(lì)润：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产(chǎn)业链利(lì)润在(zài)高油价下仍承压(yā)。分行业看(kàn)，与(yǔ)2023年2月(yuè)相比，下游消费行业(yè)面临最大(dà)的成本压力(lì)改善和积极(jí)的(de)营业收入回升，因而(ér)下(xià)游消费行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电(diàn)子设备等(děng)改善明显，煤炭冶金产业链中下游利(lì)润增速也积(jī)极改善，相较而言(yán)，石(shí)化(huà)产业链行业(yè)在营业收(shōu)入与成本压力均承(chéng)压背景(jǐng)下，利润增速仍处于-40.7％的较深区(qū)间。

　　关注二季度企(qǐ)业盈利(lì)三(sān)重风险，以及(jí)下半年(nián)潜(qián)在的内生恢复空间。3月(yuè)工业企业(yè)利润数据显示，虽然经济需求(qiú)侧短(duǎn)期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压力背景下，企(qǐ)业数字大写金额正确写法是什么意思，数字金额大写规范注意盈利仍然(rán)承(chéng)压，而展望二季度(dù)，关(guān)注企业(yè)盈利的(de)三重风险，其(qí)一是经(jīng)济内生动能(néng)弱化。伴随递延需(xū)求主(zhǔ)导的需求(qiú)脉冲性回升(shēng)过程逐步结束，经济(jì)内生(shēng)动能仍(réng)面临弱(ruò)化风险。其(qí)二(èr)是高油(yóu)价带(dài)来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式(shì)减产操作，加之全(quán)球(qiú)服务消(xiāo)费逐(zhú)步恢复，国(guó)际油价或再度(dù)走高，这(zhè)也意(yì)味着成本压力仍(réng)较大。其(qí)三是费用率对于利润(rùn)的(de)拖累，企业(yè)逐步(bù)补缴(jiǎo)前(qián)期社保(bǎo)费缓缴等，以及(jí)今(jīn)年目前(qián)降费政(zhèng)策更(gèng)多(duō)为延续而非新增，费(fèi)用率对于利(lì)润同(tóng)比(bǐ)增速的的拖(tuō)累也将(jiāng)逐(zhú)步显现，二季度(dù)剔(tī)除基数(shù)扰动后的企业盈(yíng)利真实(shí)修复过程或相对缓慢。而展望(wàng)下半年(nián)，经济内生动能(néng)的(de)复苏可(kě)以期待，两大领先指标已经验证，重点关注下半年(nián)经济内(nèi)生动能(néng)逐步复苏、国际(jì)油价(jià)涨幅逐步趋缓(huǎn)后(hòu)工(gōng)业企业(yè)利润的(de)修复空(kōng)间(jiān)。

　　风险提示(shì)：外(wài)部地缘政治风险，疫(yì)情形势(shì)变化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压(yā)，主因成本与(yǔ)费用压力仍(réng)是掣肘。

　　3月工业企业利润累计同比仅小幅(fú)回升1.5个百分点至(zhì)-21.4％，当月同(tóng)比也仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽然(rán)3月在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企业实际(数字大写金额正确写法是什么意思，数字金额大写规范注意jì)营收增(zēng)速已积极回(huí)升，抵消了PPI回落带来(lái)的抑制，3月名义(yì)营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压(yā)力仍大，主要(yào)源于(yú)两(liǎng)个方面：

　　其(qí)一是国际高油价导致(zhì)的输(shū)入性成本压(yā)力仍在约束(shù)利润改善，3月(yuè)营(yíng)业成(chéng)本对(duì)当月利润拖累幅度(dù)仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点，拖(tuō)累(lèi)程度(dù)仍然较深。

　　其二是今年降(jiàng)费政(zhèng)策未再明(míng)显新增，加之部分企业开始补缴社(shè)保(bǎo)费(fèi)，企业(yè)费(fèi)用同(tóng)比压力开始(shǐ)加(jiā)大，3月费用(yòng)对(duì)当(dāng)月(yuè)利(lì)润拖(tuō)累幅度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等一(yī)系列新增降费政策持续改善企业费(fèi)用率(lǜ)，对2022年全年工业(yè)企业利(lì)润(rùn)增速构(gòu)成较强支撑，全(quán)年拉(lā)动(dòng)工业企业利润同比增(zēng)速(sù)6个(gè)百分点。但从今年开始前期社保费降费的企业开始补缴社保费(fèi)，加之今年未再新增(zēng)更大力(lì)度的降费政策，从(cóng)同(tóng)比视角(jiǎo)来(lái)看费用对于工业(yè)企业(yè)利润(rùn)的拖累开始显现。

　　二、营收：消费短期较快恢复加之投(tóu)资(zī)韧(rèn)性支撑营收增(zēng)速回升，但(dàn)高油价(jià)仍构成(chéng)约束。

　　3月工业(yè)企业营收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至(zhì)0.8％。结构(gòu)上看，下游消费相关行业(yè)营(yíng)收(shōu)增(zēng)速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营收(shōu)增(zēng)速的拖累，其(qí)中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子设备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明(míng)显，显(xiǎn)示递延需求(qiú)释放(fàng)以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降(jiàng)价(jià)等对于短期消费(fèi)需(xū)求(qiú)的推动(dòng)。其(qí)次，煤炭(tàn)冶金产业(yè)链营收增速（名义(yì)+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善(shàn)，显示(shì)保交楼政策推动地产建安投资(zī)构(gòu)成支撑(chēng)，但石油(yóu)化工产业链营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回(huí)落，高油价(jià)对于(yú)石化产业链(liàn)相关行业需求持续构成抑制(zhì)。

　　三、成本率：虽然煤价(jià)回落(luò)已在缓和(hé)中下游(yóu)成本(běn)压(yā)力，但(dàn)高油价(jià)继续构成输入性成本(běn)传导

　　3月(yuè)工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高油价下的国内石化产业(yè)链(liàn)，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明(míng)显(xiǎn)高(gāo)于(yú)其他行业。由于我(wǒ)国石化(huà)产业链主要为(wèi)中下游，上游环(huán)节(jié)在海(hǎi)外主要原(yuán)油寡头国家，因而国际(jì)高(gāo)油价带来的(de)上(shàng)游利润(rùn)改善无法被国内产业链吸收，国内(nèi)以(yǐ)中下(xià)游为主的石化产业链反而会在(zài)高油价下(xià)受到输入(rù)性(xìng)成本压力，也即3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以(yǐ)虽然(rán)3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价(jià)下行(xíng)导致煤炭产业(yè)链(liàn)上(shàng)游成本率(lǜ)被动走高、利润(rùn)承压，而中下(xià)游成(chéng)本率实(shí)际(jì)上是改(gǎi)善的（成本率同比增量(liàng)下(xià)行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同时，更靠近下游的消(xiāo)费行(xíng)业成本率也明(míng)显改善(shàn)（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业(yè)利润仍显(xiǎn)现韧性，但(dàn)石化(huà)产业链利润在高(gāo)油价下仍承压。

　　分(fēn)行业看，与2023年(nián)2月相比，下游消费(fèi)行业(yè)面(miàn)临最大(dà)的成本压(yā)力改善和积(jī)极的营业收入回升，因而下(xià)游消费行(xíng)业利润增速恢复继续好(hǎo)于其他行(xíng)业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计(jì)算机通(tōng)信电子设(shè)备、家具等行业利润增速均改(gǎi)善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金产业(yè)链虽然(rán)整(zhěng)体(tǐ)利润(rùn)增(zēng)速(sù)仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导(dǎo)致上游(yóu)利润(rùn)下(xià)降的缘故(gù)，而中下游(yóu)面临(lín)的是营收改善、成本(běn)压力缓和的格局(jú)，中下游利润增速改善明显，金属(shǔ)制品、通(tōng)用(yòng)设备、非金属矿物制(zhì)品等行业(yè)利润增(zēng)速均改善10-20个(gè)百分点。相(xiāng)较而言，石化产业链行业在(zài)营业收入与成本压(yā)力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五(wǔ)、关注二季度(dù)企业(yè)盈利三(sān)重风险，以及下半年(nián)潜在的内生(shēng)恢(huī)复空间。

　　3月工业企业利润数据显示，虽然(rán)经(jīng)济需(xū)求侧短期恢复较快，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背景(jǐng)下(xià)，企业盈利(lì)仍(réng)然(rán)承压(yā)，而展(zhǎn)望二季度，关(guān)注企业盈(yíng)利的三重风险，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需求主导的需求(qiú)脉冲性回升过程逐步结束，经济内(nèi)生(shēng)动能仍面临弱(ruò)化风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度走高(gāo)，这也意味着成(chéng)本压力仍较(jiào)大。其三是费用率对于利润的拖累(lèi)，企(qǐ)业逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴等，以及(jí)今年目前降费(fèi)政策更(gèng)多为延(yán)续而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的拖累(lèi)也(yě)将逐步显现，二季度剔除基数扰动后的企(qǐ)业(yè)盈利真(zhēn)实(shí)修复过程或(huò)相对缓慢。

　　而展望下(xià)半年，经济(jì)内生动能的复苏可以期待，两大领先(xiān)指标已经验证(zhèng)，其一是居民(mín)消费倾(qīng)向结(jié)束持续(xù)一年的(de)下(xià)滑过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交楼政策已推动上半年(nián)地产建安投资(zī)和竣工积极(jí)回补，有望拉(lā)动(dòng)下半年汽车、家电、家(jiā)具等后周期大宗消费，重(zhòng)点(diǎn)关注下(xià)半年经(jīng)济内生(shēng)动能逐步(bù)复苏、国际油(yóu)价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业(yè)利润的修复空间。

　　内容(róng)节选自申万宏源宏观研究报告(gào)：

　　《被市(shì)场低(dī)估的成本与(yǔ)费用压力(lì)——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分析(xī)师：屠强王胜

未经允许不得转载：上海惠特丽生物科技有限公司 官网 数字大写金额正确写法是什么意思，数字金额大写规范注意