来源：高瑞东(dōng)宏(hóng)观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一(yī)季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推(tuī)动出口(kǒu)形(xíng)势(shì)好转，出行(xíng)需求释放(fàng)催化(huà)下(xià)游消费回暖。从(cóng)行业表现看，制造业从去(qù)年四季度的“量价齐跌”转(zhuǎn)向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库转(zhuǎn)向被(bèi)动去库。从(cóng)景(jǐng)气度边际(jì)表现看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；中游(yóu)装备制(zhì)造>；上游(yóu)原材料(liào)加工；服务业中，交通运(yùn)输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下(xià)活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式修复放缓、海外(wài)总需求(qiú)回(huí)落预期逐步兑现，消费回暖和(hé)产业(yè)升级将成为推动(dòng)下(xià)一(yī)阶段国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业(yè)、服(fú)务业(yè)是驱动一(yī)季度经济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等(děng)行(xíng)业景(jǐng)气度明显提(tí)升，而建筑业景气度回落，与年初出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造业(yè)内(nèi)部(bù)来看，今年3月，制造(zào)业各(gè)行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供(gōng)给端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整体去(qù)库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行(xíng)业景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中(zhōng)，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造业行(xíng)业(yè)景气(qì)度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌(diē)”。从(cóng)“量”维(wéi)度(dù)看，电气机械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽车(chē)制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备(bèi)、电子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍然(rán)受到价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一(yī)季度，国内经济(jì)复苏主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复(fù)苏(sū)红利驱动(dòng)。需求方面，出行类(lèi)消费(fèi)快速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服务消(xiāo)费(fèi)需求得(dé)以释放；供(gōng)给(gěi)方面(miàn)，国(guó)内复(fù)工复产加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是(shì)推(tuī)动年初出口数据(jù)好转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际(jì)转弱(ruò)，随着(zhe)未来海(hǎi)外总(zǒng)需(xū)求(qiú)回落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的线索，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一(yī)季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显(xiǎn)回(huí)升(shēng)，已经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期间水平，同时信贷(dài)数据(jù)指向居(jū)民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周期(qī)相关的可选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着(zhe)下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业企业盈利有望向(xiàng)上修复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设备(bèi)投资(zī)需求有望改善，推(tuī)动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期(qī)回落。

　　一、节(jié)后(hòu)消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦：疫后经(jīng)济复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度(dù)经济复苏(sū)的主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预(yù)期增长，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏(sū)背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外国家疫(yì)后(hòu)复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经济复苏的力量(liàng)并不均衡，行业分化特(tè)征明显。因此(cǐ)，我们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面(miàn)，观测当前各行(xíng)业(yè)景气(qì)度水平。

　　从GDP不变价(jià)观测(cè)各(gè)行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交通运输(shū)业、房地产业景气度明显提(tí)升，而建(jiàn)筑业景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费快(kuài)速(sù)恢(huī)复、房地产(chǎn)销(xiāo)售回暖而投资疲弱的情(qíng)况相(xiāng)一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合增速，观(guān)察(chá)各(gè)行(xíng)业(yè)增加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季度第一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季(jì)度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速(sù)，与(yǔ)近(jìn)年来加快(kuài)建(jiàn)设农业(yè)强国，推进农业农村现代化的目标(biāo)有(yǒu)关。

　　今(jīn)年一季度第(dì)二产业(yè)增加值(zhí)增速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的(de)4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增加值增速提(tí)升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而(ér)建筑业景(jǐng)气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度第三产业(yè)增加值增速小幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高(gāo)于去年四季度的(de)4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在产出缺口。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活动恢复(fù)，交(jiāo)通运输、仓储和邮政(zhèng)业(yè)增(zēng)加值增速明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮业增加(jiā)值增速小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平(píng)均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较(jiào)慢。而受(shòu)益(yì)于新房和(hé)二手房销售(shòu)回暖，今年一季度房地(dì)产(chǎn)业增(zēng)加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领(lǐng)域复苏分化，中下(xià)游改善幅(fú)度好于上(shàng)游(yóu)

　　对于行业景气度的观测，我们采(cǎi)用量（各行业工业增加值(zhí)增速(sù)）与价(jià)格（各(gè)行业工业品价格增速(sù)）分别作(zuò)为(wèi)供需的衡量指标。主要(yào)选取28个(gè)主要行(xíng)业自2019年以(yǐ)来的(de)月度(dù)数据(jù)，首先将各行业增加值增(zēng)速(sù)调整为以(yǐ)2019年为基期(qī)的(de)复合增速，其(qí)次计算2019年-2023年(nián)3月，每月(yuè)的增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的分位数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景(jǐng)气(qì)度(dù)出(chū)现普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好于需求(qiú)端(duān)，行业整(zhěng)体去库进程尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行业景气(qì)度边际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气(qì)度呈(chéng)现高位放缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周(zhōu)期(qī)相关的行(xíng)业景气度最高，部(bù)分行业(yè)步入“量价齐(qí)升(shēng)”阶(jiē)段(duàn)。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相(xiāng)关(guān)的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文教娱乐(lè)的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造(zào)行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造(zào)景气度有所回(huí)落，农(nóng)副加工行业表现(xiàn)为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为“量升(shēng)价跌”，二(èr)者价(jià)格下跌(diē)主要(yào)与高库存(cún)水平有(yǒu)关(guān)，今年2月，库存同比均处在2016年(nián)以来90％以上分(fēn)位数水平；而随着防疫(yì)需求的(de)降温，医(yī)药制造(zào)业(yè)景气(qì)度有所(suǒ)回落，表(biǎo)现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。一方(fāng)面与原材料成(chéng)本下(xià)跌有关，另一方(fāng)面，也与年(nián)初外需(xū)表现好于内需，部分行业仍在去库进程(chéng)有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备(bèi)工(gōng)业增(zēng)加值(zhí)增速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽(qì)车制(zhì)造、金属制品(pǐn)，改善幅度(dù)最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子(zi)行(xíng)业周期性走(zǒu)弱有关(guān)。

　　上游原材(cái)料加工行业(yè)景气度(dù)改善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其(qí)中，有色金属行(xíng)业生产端改(gǎi)善幅(fú)度(dù)最大，3月(yuè)增加(jiā)值增速位(wèi)于2019年(nián)以来70％分(fēn)位数水平，但受全球(qiú)大宗商(shāng)品下(xià)行周期(qī)影(yǐng)响，价格(gé)依旧承压；随(suí)着年初建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景(jǐng)气度(dù)提升，但(dàn)由于库存(cún)水平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累(lèi)整体盈利水平；石化链(liàn)条行(xíng)业生产(chǎn)水平普遍回(huí)暖，但分(fēn)位数水平仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度偏(piān)低(dī)区间(jiān)，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品价(jià)格相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景(jǐng)气(qì)度仍处在高位，但出现边际放缓，生(shēng)产及价(jià)格水平同步回(huí)落。这与去年以来行(xíng)业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存(cún)同比处(chù)在2016年以来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级或(huò)是(shì)推动(dòng)下一阶段(duàn)经济复苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经济(jì)复(fù)苏主要受益于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复(fù)后，出行(xíng)类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前(qián)期积压(yā)的(de)购(gòu)房(fáng)、服务(wù)性需求得以释放；另(lìng)一(yī)方(fāng)面，国内复工复产加快推进，保证(zhèng)供给端(duān)的快速(sù)恢(huī)复，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫(yì)后红利释放效果转弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着居民(mín)收入提升和消费意愿改善，未来(lái)消费回暖的确(què)定性进一步增(zēng)强，交(jiāo)通、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家具、纺服(fú)等可(kě)选消(xiāo)费景(jǐng)气度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看，居(jū)民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开(kāi)始回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为(wèi)基期的复合增(zēng)速看，今年一(yī)季度(dù)，全国(guó)居民人均可(kě)支配(pèi)收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去年(nián)四季度的(de)3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离(lí)2019年同(tóng)期的(de)65.2％仍有一(yī)定(dìng)差距。未来随着服务业恢复(fù)持(chí)续向(xiàng)好，有望带动相关就业(yè)岗位加(jiā)快恢复，进一步提振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据(jù)看(kàn)，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱(ruò)，消费和投资信心(xīn)正在筑底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同(tóng)比增(zēng)量(liàng)降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的(de)同比增(zēng)量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民(mín)部门新增净融资同比多增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同(tóng)比多(duō)增(zēng)2246亿(yì)元，中长期信贷同比多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个(gè)月维(wéi)持同(tóng)比(bǐ)扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期可能正在筑(zhù)底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第一季度城(chéng)镇(zhèn)储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾(qīng)向(xiàng)于(yú)“更多(duō)储蓄(xù)”的居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少(shǎo)3.8个百(bǎi)分点；倾向于(yú)“更(gèng)多消费”和(hé)“更(gèng)多投资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低(dī)、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径驱(qū)动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，以及相关行业设(shè)备投(tóu)资(zī)更新，有望推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方(fāng)面(miàn)，今年一季(jì)度国内出口数据(jù)回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内复工(gōng)复产加快(kuài)推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红(hóng)利持续释放，以及汽车(chē)和(hé)“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强。今年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往(wǎng)来加强、以及新能(néng)源产(chǎn)品优势强化，有望维持装备制造领(lǐng)域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投资扩产造成一定(dìng)压力(lì)。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业(yè)企业盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复。目前看，电气机械等装备制造(zào)业去库进程(chéng)已进入下(xià)半场，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设备、通用设备产成品库存(cún)增速呈现触底反(fǎn)弹。随着需求回暖、盈利(lì)修复(fù)，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步(bù)转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各(gè)国国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)多(duō)数(shù)上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收益(yì)公杂费包括哪些费用，公杂费包括哪些日用品率上(shàng)行(xíng)。本(běn)周（截(jié)至4月21日(rì)）美(měi)国(guó)10年(nián)期国债收益率3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年(nián)期(qī)国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益(yì)率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期(qī)国债(zhài)收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收(shōu)益率利差收窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年期和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级企业期权(quán)调整利差较上周末持(chí)平为(wèi)0.55％，美国(guó)高(gāo)收益债期权(quán)调整利差(chà)较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分化，大宗商(shāng)品价(jià)格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月(yuè)17日至4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法(fǎ)国CAC40、英国富(fù)时100、德国(guó)DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌(diē)，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别(bié)下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分(fēn)化(huà)，俄(é)罗斯RTS、新(xīn)西兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综(zōng)合指数、上证指数、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。其中(zhōng)，LME铝(lǚ)上(shàng)涨0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察(chá)：美(měi)欧加(jiā)息(xī)步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮(pí)书公布，显示近(jìn)几周美(měi)国(guó)经济公杂费包括哪些费用，公杂费包括哪些日用品增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最(zuì)近几周美国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖(xiá)区(qū)指出在不确定(dìng)性增加(jiā)和对流动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧了贷(dài)款(kuǎn)标准。近期美国总体物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应对高(gāo)通(tōng)胀，加息步(bù)伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈克(kè)称，需要进一步(bù)收紧政策来(lái)应对(duì)高(gāo)通胀(zhàng)，加息结束后美联(lián)储将需要在(zài)一段(duàn)时间内维持利率稳(wěn)定。同日美(měi)联(lián)储梅斯特表示，预计今年货(huò)币(bì)政(zhèng)策(cè)将需要进一(yī)步进(jìn)入(rù)限制(zhì)性区域，终端利率(lǜ)或将高于5％，具体取决(jué)于(yú)经济(jì)和金融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要(yào)公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲央(yāng)行(xíng)会议纪要显示，货币(bì)政策在降低通(tōng)胀方面仍(réng)有一段路要走，一(yī)些委员认为整体而言通胀风险倾向于上(shàng)行。金融市(shì)场紧张局(jú)势被(bèi)视为经济和(hé)通(tōng)胀(zhàng)前景重大不(bù)确定性的来源(yuán)。然而(ér)除(chú)非形势显著(zhù)恶化，否(fǒu)则金融(róng)市场的(de)紧(jǐn)张局势不太(tài)可能从(cóng)根本上改变欧(ōu)洲央行管理委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落(luò)地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲(zhōu)议会通过了一(yī)项(xiàng)临(lín)时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业(yè)，以将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半导体制(zhì)造市场的份额从10％提升(shēng)至(zhì)至少20％；大(dà)幅提(tí)升芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导(dǎo)体供应(yīng)链(liàn)，并(bìng)与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份(fèn)债(zhài)务上限相关立(lì)法措(cuò)施。白宫需要开始(shǐ)就债务(wù)上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减支(zhī)出；正(zhèng)在推(tuī)出一份(fèn)债务上限(xiàn)相(xiāng)关(guān)立法措施(shī)；债务(wù)法案将设法收回未使用的防疫资金用于(yú)日常开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关系发(fā)表讲话(huà)，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家(jiā)安全”。耶伦宣(xuān)称，任何(hé)与中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国建(jiàn)立(lì)“建设(shè)性和公(gōng)平的(de)经济关系(xì)”。但“当(dāng)美国利(lì)益受到(dào)威胁时”，美国将坚(jiān)定(dìng)地(dì)捍(hàn)卫(wèi)国家安(ān)全，即使以牺牲(shēng)中美关系(xì)为代价。在国(guó)际关系中，耶伦表示(shì)美中两国有必要“坦诚(chéng)讨论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的新兴市(shì)场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国(guó)内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环(huán)比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以(yǐ)来(lái)，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的(de)7.14％，最新(xīn)月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本(běn)月的(de)0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上(shàng)涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降

　　水泥(ní)价格指数(shù)环(huán)比上(shàng)升。4月以来，全国水泥(ní)价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以及西南(nán)各区价格(gé)指数环比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢(gāng)价(jià)格(gé)环比下跌，库(kù)存同比下降，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由正转负，环(huán)比由上(shàng)月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同比下(xià)降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。钢坯库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄(zhǎi)。2023年(nián)4月(yuè)以来，商(shāng)品房成交面(miàn)积(jī)上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动(dòng)幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，百城土地(dì)供应面积同比(bǐ)增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下(xià)跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅相(xiāng)对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜(cài)价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分(fēn)点。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量(liàng)增(zēng)幅扩大。4月以来，乘(chéng)用(yòng)车日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行(xíng)5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调提振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力；国资(zī)委强(qiáng)调着力发展战略(lüè)性(xìng)新(xīn)兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家(jiā)发展(zhǎn)改革委举行4月(yuè)份(fèn)新闻发布会，强调要提振消费持续回(huí)升(shēng)的动力。接下来将重点(diǎn)做好四方(fāng)面工作：一是，研究(jiū)起草关于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重点领域(yù)；二是，下大力(lì)气稳定汽车消费，大力推(tuī)动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关方面(miàn)优化(huà)就业、收入(rù)分(fēn)配和消费全(quán)链(liàn)条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关于营造放心消费环境(jìng)的政(zhèng)策(cè)文件。

　　4月19日，国资委(wěi)党委召开(kāi)扩大会议(yì)，强(qiáng)调推(tuī)动国(guó)资央企着力(lì)发展实(shí)体经济特别是战略性新兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新征程中走在前列，着力提升(shēng)科技自(zì)立自强水平，提升自主创(chuàng)新能(néng)力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业(yè)，加(jiā)快(kuài)推(tuī)进现代化产(chǎn)业(yè)体(tǐ)系(xì)建(jiàn)设(shè)；抓好新(xīn)一(yī)轮国企改革深化提升行动组织(zhī)实(shí)施，高水平(píng)参与共建(jiàn)“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举(jǔ)办发(fā)布会介绍一季度工业和(hé)信息化(huà)发展状况，表示下一步将制定实施重点行(xíng)业稳增长的工作方案(àn)。一(yī)是营造良好产业发展环(huán)境，落实落细稳增长政(zhèng)策举(jǔ)措(cuò)，抓实抓细部省协(xié)作、部(bù)门(mén)协同(tóng)；二是(shì)推动出(chū)口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持力度(dù)，配合有关部门落实好稳外(wài)贸政策举措；三(sān)是促进(jìn)内(nèi)需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是(shì)持续增强发展动能，加快(kuài)战略性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不及(jí)预期；海外需(xū)求超预期回落。

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